Wat ongezonde inflatie betekent voor beleggers?

Het zijn bijzondere tijden voor beleggers. In twee jaar tijd zijn de zorgen over deflatie omgeslagen naar (hyper)inflatie. Behalve oplopende inflatie bespreken Bob Homan van het ING Investment Office en Sander Zondag, fondsbeheerder van het wereldaandelenfonds OBAM, wat markten de komende tijd verder te wachten staat.

Stijgende grondstofprijzen, de energietransitie, tekorten op de arbeidsmarkt en ruimhartig monetair beleid: alle worden genoemd als mogelijke bronnen van oplopende inflatie. Dat de inflatie toeneemt, is zeker. De vraag is: hoe sterk en voor hoe lang? Wat kan ongezonde inflatie betekenen voor het economisch herstel en hoe kunnen beleggers daarop voorsorteren?

Daarover gaat dit tweegesprek met Bob Homan, hoofd ING Investment Office en Sander Zondag, Chief Investment Officer van OBAM Investment Management. Behalve inflatie komen onder andere aan bod: extreem lage rentes, de broosheid van het economisch herstel en de groeiende medische en economische ongelijkheid tussen en binnen landen.

Voordat we het inflatiespook de maat nemen, wil ik terugkijken op het afgelopen jaar. Wat is jullie analyse van het economische herstel?

Homan: Het herstel was veel beter dan vooraf gedacht. De terugval van de economie viel mee. De recessie werd aan het begin van de Covid-crisis heftig ingeschat. Het werken op afstand is bij grote bedrijven snel gegaan. Daarnaast heeft een aantal bedrijven van de crisis geprofiteerd, zoals toeleveranciers van thuiswerken en maaltijdbezorgers. Als gevolg daarvan zijn bedrijfswinsten sneller hersteld dan gedacht. De Verenigde Staten lopen met het herstel voorop, doordat er veel techbedrijven zijn gehuisvest. Europa lijkt nu te gaan pieken.

Zondag: Dat door lockdownsvolledige economieën op slot gingen, maakt deze wereldwijde gezondheidscrisis leidde tot een economische crisis uniek. Dat hadden wij niet eerder zo meegemaakt. Regeringen en de centrale banken reageerden veel voortvarender dan tijdens de financiële crisis. Er kwamen ook enorme steunpakketten los om de economische neergang tegen te gaan en het vaccin kwam sneller dan verwacht. Terugkijkend kun je zeggen dat de wereld zich verbazingwekkend snel heeft aangepast aan de nieuwe realiteit.

Het IMF benadrukt in een recente outlook de broosheid van het herstel vanwege groeiende medische en economische ongelijkheid. In hoeverre is dat een bedreiging?

Zondag: Het herstel is broos doordat er veel steun is verleend aan bedrijven en dat kunnen de meeste landen niet tot in de eeuwigheid volhouden. Begrotingstekorten zijn flink oplopen, en die schulden moeten een keer worden terugbetaald. Er zijn mogelijk zombiebedrijven gecreëerd, die overleven dankzij overheidssteun en lage rentes. Als de steun wordt afgebouwd en rentes normaliseren, kunnen deze bedrijven weleens in de problemen komen.

Overheden spelen sinds de pandemie een actievere rol in de economie. Wat is het effect daarvan?

Homan: Het effect is enorm. Overheden kunnen zich daarom niet eenvoudig terugtrekken, maar kunnen ook niet oneindig stimuleren. Europa, de Verenigde Staten en in mindere mate China kunnen zorgeloos schulden maken; beleggers kopen hun staatsobligaties toch wel. Ik maak me er nu ook weinig zorgen over, maar bij een volgende recessie kunnen de zwakke Europese landen opnieuw in de problemen komen. We zijn echter nog ver verwijderd van dat punt, wij verwachten in 2022 en 2023 ook bovengemiddelde economische groei.

Mondiaal stijgen consumentenprijzen en inkopersindices. Zijn jullie bang voor inflatie?

Homan: In juni piekte in de Verenigde Staten de inflatie boven de 5% en in Europa zullen de percentages tot boven de 3% oplopen. Is er sprake van tijdelijke of structurele inflatie en als dat laatste het geval is: leidt het tot een negatieve loon-prijsspiraal? Dat is de vraag. Ik denk dat de inflatie langer kan aanhouden en een grotere rol kan gaan spelen op de markten dan mensen denken. Dat is niet per se slecht voor aandelen; bedrijven zijn vaak in staat om hun prijzen te verhogen. En zolang de nominale rente harder stijgt dan de inflatie is ook het voor obligatiebeleggers niet per se rampzalig. De reële rente - waarop financiële markten geprijsd worden - blijft dan laag.

Moeten beleggers zich wapenen tegen het inflatiemonster? En zo ja, hoe?

Zondag: Door enkele duidelijke oorzaken zoals hogere grondstoffenprijzen en een chiptekort, wat elektronica en auto’s duurder maakt, is de inflatie tijdelijk hoger dan verwacht. Ik verwacht dat de inflatie per saldo ietwat oploopt, maar zoals Bob al zei is dat niet per se slecht. Bedrijfsmodellen met unieke producten en diensten kunnen een beetje inflatie prima doorprijzen. Als belegger kun je je tegen inflatie wapenen door ondernemingen te vermijden, die een hogere inflatie niet kunnen doorberekenen aan eindklanten.

Bob, in het maandbericht van juli van het ING Investment Office uiten jullie je zorgen over oplopende inflatie. Wat betekent dat voor jullie aandelenportefeuille?

Homan: Je komt uit bij de bedrijfsmodellen, die Sander al noemde. Bij oplopende nominale rentes - een realistisch scenario - presteren waardeaandelen vaak beter. Wij zitten daarom op dit moment iets meer in waarde- dan groeiaandelen, maar niet te veel, want markten zijn momenteel erg onvoorspelbaar. Tot mei dit jaar deed waarde het 12% beter dan groei, maar daarvan is medio juli slechts 3% over.

Zondag: De markt kent value traps,maar ook growth traps. Dat zijn bedrijven waarvan de omzet hard groeit, maar ook de verliezen toenemen. Dergelijke groei-aandelen corrigeren de laatste tijd veel, ook in een stijgende markt. Ik maak geen hard onderscheid tussen waarde en groei, maar kijk of een bedrijf zijn free cashflow yield – de vrije kasstroom gedeeld door de beurswaarde – met tien tot vijftien procent kan laten groeien. Zulke groeiaandelen met een waardecomponent zijn voor mij de echte waardeaandelen.

Hebben jullie vooruitblikkend nog advies voor aandelenbeleggers?

Homan: Laat je niet afschrikken door de mooie rendementen van het afgelopen half jaar, maar blijf vooruitkijken. Het momentum neemt af, maar zolang de economische groei hoog is, blijven aandelenmarkten aantrekkelijk.

Zondag: Veel beleggers staan wellicht in de wachtstand doordat markten hard zijn opgelopen; het timen van aandelenmarkten is echter onverstandig. Tenzij obligatierentes abrupt doorstijgen naar circa vier of vijf procent blijven aandelen de beste beleggingscategorie om op langere termijn kapitaal te vergaren.

Meer weten? Luister naar de nieuwe podcast-serie OBAM Talks